چرا شركتها نسبت به پرداخت سود سهام اقدام مي‌كنند  -  Why do firms pay dividends? International evidence on the determinants of dividend policy

    نام اصل متن : Why do firms pay dividends? International evidence on the determinants of dividend policy

    نام ترجمه به فارسي : چرا شركتها نسبت به پرداخت سود سهام اقدام مي‌كنند

    كد ترجمه : ACC22     تعداد صفحه انگليسي: 21   تعداد صفحه فارسي: 76    سال: 2008

چرا شركتها نسبت به پرداخت سود سهام اقدام مي‌كنند؟

شواهد بين‌المللي در زمينه عوامل تاثيرگذار بر روي  سياست‌هاي مرتبط با سود سهام

چکيده

در ايالات متحده، كانادا، انگلستان، فرانسه و ژاپن تمايل جهت پرداخت سود سهام در بين شركتهاي بزرگتر و داراي سود‌آوري بيشتر و همچنين آن دسته از شركتهايي كه سودهاي انباشته آنها تشكيل دهنده كسر بزرگي از مجموع دارايي آنها مي‌باشد، بيشتر است. با وجود آنكه نشانه‌هايي دال بر اين موضوع وجود دارند كه تمايل جهت پرداخت سود سهام در اغلب كشورهاي نمونه در خلال سالهاي 1994 الي 2002 كمتر شده است، اين نشانه‌ها يا شاخص‌ها بيشتر ناشي از وجود شكست يا عدم موفقيت در آغاز روندهاي مرتبط با سود سهام در شركتهاي ليست شده جديد  مي‌باشند، آن هم به هنگامي كه انتظار مي‌رفت تا اين شركتها نسبت به اعمال چنين روندهايي يعني پرداخت سود سهام اقدام كنند. عدم اعمال اين رويه و شكست در شروع اين راهكار بوسيله پرداخت كنندگان موجود از نكته نظر اقتصادي، بجز ژاپن، حايز اهميت نمي‌باشد. علاوه بر اين، در هر يك از كشورها، انباشتگي سودهاي سهام كاهش نيافته و در بين بزرگترين و سودآورترين شركتها تمركز يافته است. در نهايت، خارج از ايالات متحده شواهد اندكي دال بر ارتباط مثبت سيستماتيك بين قيمت‌هاي نسبي شركتهاي پرداخت كننده سود سهام و آن دسته از شركتهايي كه سود سهام را پرداخت نمي‌كنند از يك طرف و تمايل جهت پرداخت سود سهام از طرف ديگر  وجود دارد. بطور كلي، اين يافته‌ها شك و شبه خود را بيشتر در جهت تشريح علايم، مشتريان يا اربابان رجوع و امور مربوط به پشتيباني و تامينات سود سهام بكار گرفته است، ولي در عين حال نسبت به پشتيباني از تئوريهاي سبك حيات مبتني بر ـ هزينه نمايندگي يا كارگزاري اقدام مي‌نمايد.

كلمات كليدي: سياست بين‌المللي سود سهام

چرا برخي از شركتها نسبت به پرداخت سود سهام اقدام مي‌نمايند، در حالي كه برخي ديگر از اين كار طفره مي‌روند؟ از زمان انتشار موضوعات غير مرتبط بوسيله Miller و Modigliani (1961)، اين سوال بعنوان يك پازل يا معما براي متخصصين اقتصاد مالي مطرح بوده است. بطور متعارف، علماي علم مالي بر روي تشريحات مرتبط با سود سهامي اقدام مي‌نمايند كه بر مبناي تمايل جهت برقراري ارتباطات و ارائه اطلاعات به سهامداران و يا ارضاي نيازهاي مرتبط با پرداختهايي مي‌باشد كه از سوي مشتريان يا اربابان رجوع در ارتباط با سود سهام بصورت غير متجانس مطرح مي‌شده است. با اين وجود، اخيرا DeAngelo، DeAngelo و Skinner  (2004) شك و شبه خود در زمينه ملاحظات مرتبط با علايم مربوطه و مشتريان بعنوان عوامل تعيين كننده مرتبه اول سياست سود سهام در خلال زمان را در واكنش به ارزيابي مجموعه فرصتهاي خود اعلام نمود‌ه‌اند. اين تئوري پيش‌بيني مي‌نمايد كه، در خلال ساليان اوليه، شركتها پرداخت‌هاي سود سهام كمتري خواهند داشت چرا كه فرصتهاي سرمايه‌گذاري بيشتر از سرمايه‌اي خواهد بود كه آنها بطور كلي تحصيل مي‌نمايند. در خلال سالهاي بعد، سرمايه‌هاي داخلي بيش از فرصتهاي سرمايه‌گذاري خواهد شد و بر اين اساس شركتها بطور مطلوب مبالغ اضافه خود، جهت مرتفع نمودن احتمال اين مسئله كه گردش نقدي آزاد سرمايه ممكن است تلف شود، را بصورت سود سهام پرداخت مي‌كنند. سازگار با اين نگرش سيكل ـ حيات، DeAngelo، DeAngelo و Stulz (2006) دريافتند كه تمايل جهت پرداخت سود سهام بصورت مثبتي در ارتباط با نسبت سود انباشته با مجموع سرمايه، پراكسي يا وكالت آنها براي مرحله سيكل ـ حيات شركتي، مي‌باشد.

با اين وجود يك حالت شكنندگي بيشتري در مبحث مرتبط با معماي سود سهام بوسيله Fama و French (2001) مطرح گرديد. آنها ميزان كاهش اساسي را در نسبت شركتهايي كه در آمريكا اقدام به پرداخت سود سهام مي‌نمودند، گزارش نمودند. با وجود آنكه اين كاهش نسبتا بواسطه تغييرات در خصيصه‌هاي شركتهايي مي‌‌باشد كه بصورت آشكار و عمومي مورد تجارت قرار مي‌گيرند (بدين صورت كه اغلب شركتها نشان دهنده خصيصه‌هايي هستند كه مشابه با شركتهايي خواهند بود كه نسبت به پرداخت سود سهام اقدام نمي‌كنند)، با اين حال Fama و French گزارش نمودند كه به هنگامي كه آنها نسبت به كنترل اين ويژگي‌ها اقدام مي‌كنند، هنوز قادر خواهند بود كاهش قابل ملاحظه‌اي در تمايل باقيمانده جهت پرداخت سود سهام را مشاهده نمايند. اين شواهد بوجود آورنده چالشهاي بعدي در زمينه تئوري‌هاي سود سهام هستند و بر اين اساس تا كنون تئوري‌هاي داوطلب مي‌بايست قابليت تشريح تغييرات سري‌هاي زماني در تمايل جهت پرداخت سود سهام را داشته باشند.

ما اين مقاله را از طريق بررسي شواهد سطح مقطع و دلايل سري‌هاي ـ زماني در خصوص تمايل به پرداخت سود سهام در برخي از بازارهاي مالي پيشرفته (نظير ايالات متحده، كانادا، انگلستان، آلمان، فرانسه و ژاپن) در خلال سالهاي 1989 الي 2002 مورد كنكاش و بررسي دقيق قرار داديم. علي‌الخصوص، ما اين نكته را مورد بررسي قرار مي‌دهيم كه آيا خصيصه‌هاي پرداخت كننده‌هاي سود سهام و ويژگي‌هاي شركتهايي كه اين سود را پرداخت نمي‌كنند در بين كشورها يكسان مي‌باشند يا خير. علاوه بر اين، موارد ديگري را مورد بررسي قرار خواهيم داد كه عبارتند از: آيا خصيصه‌هاي مطرح شده در خلال زمان تغيير يافته است و آيا شركتها در كشورهاي ديگر معرف يك تمايل كاهش يافته در زمينه پرداخت سود سهام در خلال ساليان اخير مي‌باشند. علاوه بر اين، استفاده از داده‌هاي بين‌المللي به ما اجازه مي‌دهند تا تست‌هاي بيشتري در زمينه سيكل حيات، سيگنالينگ يا علايم مربوطه، مشتريان و تشريحات مربوط به پشتيباني و تامينات، از طريق آناليز تمركز پرداخت‌هاي سود سهام و همچنين ارتباط بين اضافه ارزش و تمايل به پرداخت سود سهام در كشورهاي ديگر، را مورد بررسي قرار دهيم.

عوامل تعيين كننده تجربي تمايل به پرداخت سود سهام به ميزان قابل توجهي در بين كشورها مشابه مي‌باشد. در كليه 6 كشوري كه ما نسبت به مطالعه آنها اقدام نموديم عوامل تاثيرگذار در اين عرصه عبارتند از اندازه، سود دهي، فرصتهاي رشد و تركيب سرمايه يا سود انباشته و پرداختي. شركتهاي بزرگتر و سودآورتر و شركتهايي كه داراي نسبت بيشتري از سود دارايي انباشته هستند، بيشتر از ديگران تمايل به پرداخت سود سهام دارند، در حالي كه تاثير فرصتهاي رشد در زمينه احتمال پرداخت‌هاي سود سهام بعنوان يك تاثير تركيبي مدنظر خواهد بود. با وجود آنكه برخي از مطالعات پيشين انجام گرفته است كه نشان دهنده اهميت اندازه شركتها، ميزان سود دهي و فرصتهاي رشد خارج از ايالات متحده مي‌باشند، مطالعه ما، بر اساس دانش و اطلاعات ما،‌ جزء اولين موردي مي‌باشد كه شواهد بين‌المللي در خصوص اهميت تركيبي از سرمايه انباشته و پرداختي را در مضمون سياست‌هاي سود سهام مطرح مي‌سازد.

پس از كنترل عوامل تعيين كننده تجربي سودهاي سهام و ارزيابي اين خصيصه‌ها در خلال زمان، ما نكاتي را دريافتيم كه بر اساس آن پديده كاهش تمايل به پرداخت سود سهام،‌ كه در ابتدا براي شركتهاي آمريكايي و بر مبناي نظريات Fama و French (2001) بيان شده بود، به بازارهاي مالي توسعه يافته ديگر نيز سرايت نموده است. اين بدان معنا است كه نسبت حقيقي پرداخت كنندگان سود سهام كمتر از نسبت مورد انتظار در كليه 6 كشور تحت بررسي در خلال ساليان اخير از دوره نمونه‌گيري يعني 1989 الي 2002 بوده است. با اين وجود، اين موارد مرتبط با كاهش تمايل به پرداخت سود سهام نسبتا اندك بوده و معمولا از قدرت چنداني برخوردار نمي‌باشند و اساسا منشاء آنها وجود شكستهايي در زمينه ليست‌هاي جديد شركتهاي اضافه شده‌اي مي‌باشند كه به هنگامي كه انتظار پرداخت سود سهام از آنها مي‌رفت، قادر به اعمال آن نبوده‌اند.

بر اين اساس، ما نتيجه‌گيري نموديم كه اين داده‌ها به ما اجازه رد نمودن اين احتمال را نخواهند داد كه تغيير معني‌داري در سياست‌هاي سود سهام شركتي در كشورهاي نمونه رخ داده است. علاوه بر اين ما نمي‌توانيم اين احتمال را نيز رد كنيم كه ميزان كاهش تمايل در كشورهاي نمونه اندك بوده است و چنين كاهشي بيشتر محدود به شركتهاي جديدا ليست شده مي‌باشد. بر اين اساس، يكي از موارد قابل توجه مطالعه ما اين است كه ما نسبت به تنگ نمودن حوزه مرتبط با پديده ناپديد شدن تمايل به پرداخت سود سهام، به تصميم‌گيري‌هاي مربوطه و شركتهاي ليست شده جديد اقدام نموديم.

شواهد Fama و French (2004) در زمينه ويژگي‌هاي شركتهاي ليست شده جديد در ايالات متحده بينش قابل توجهي، در زمينه روشي كه اين شركتها احتمالا از تمايل كمتري در جهت آغاز عمليات پرداخت سود سهام در خلال ساليان اخير برخوردار نمي‌باشند، را به ما خواهد داد. بر اين اساس، عرصه نويد دهند تحقيقات عادي بصورت يك آناليز سيستماتيك نمود خواهد يافت كه در آن اين موضوع مورد بررسي قرار خواهد گرفت كه آيا تغييرات مشابهي در اين ويژگي‌هاي يكسان (نظير چولگي ـ چپ بيشتر در زمينه سود دهي و چولگي ـ راست بيشتر در زمينه فرصتهاي رشد) در بازارهاي ديگر نيز وجود خواهد داشت. چنانچه اين قضيه مثبت باشد، هر مورد آشكار كاهش در تمايل به آغاز به رويه‌هاي پرداخت سود سهام ممكن است به سادگي بازتاب دهنده تغييرات دوره‌اي در زمينه چشم‌اندازهاي درآمدي و رشد شركتهاي جوان باشد.

اين حقيقت كه سودهاي سهام انباشته در خلال زمان در كشورهاي نمونه كاهش نيافته است و در بين بزرگترين و سودآورترين شركتها در هر كشور تمركز يافته است، شك و شبه قابل توجهي، در زمينه تشريحات مربوط به مشتريان و سيگنالينگ مرتبط با تمايل به پرداخت سود سهام، را بر مي‌انگيزد. به علاوه، خارج از ايالات متحده ما نتوانستيم پشتيباني قابل توجهي را براي اين فرضيه بيابيم كه تغييرات در سياست‌هاي سود سهام بواسطه پشتيباني و توجه مديران به احساسات سرمايه‌گذاران در خصوص سود سهام مي‌باشد. با اين وجود،‌ يافته‌هاي ما سازگار با تئوري پايه سيكل حيات در زمينه سياست سود سهام مي‌باشد. برحسب اين تئوري، شركتها نسبت به معاوضه صرفه‌جويي‌هاي هزينه‌اي در رابطه با مخارج انتشار سهام در برابر هزينه‌هاي كارگزاري سپرده نقدي اقدام مي‌كنند. به هنگامي كه شركتها به رشد خود مي‌رسند، هزينه‌هاي مورد انتظار سپرده‌گذاري احتمالا بواسطه مشكلات گردش وجوه آزاد بيشتر افزايش خواهد يافت. در نتيجه، تمايل به پرداخت سود سهام افزايش خواهد يافت. شواهد مربوط به وجود ارتباط مثبت زياد بين تركيبي از سرمايه انباشته و پرداختي و تمايل به پرداخت سود سهام و اين يافته كه سود سهام در بين آن دسته از شركتهايي متمركز مي‌باشد كه داراي بيشترين درآمد در كليه 6 كشور مورد بررسي ما مي‌باشند، را مي‌توان به سادگي بوسيله مدلهايي همچون تئوري سيكل ـ حيات تشريح نمود كه در آن توزيع گردش وجوه آزاد بعنوان عامل اوليه تعيين كننده سياست‌هاي پرداخت سود سهام مي‌باشد.

براي سفارش ترجمه اين قسمت را كليك نمائيد